Шиллеровский CAPE на уровне 41, реальная премия за риск ниже 1,1%, а индикатор Баффета зашкаливает за 240% — все ключевые показатели указывают на перегретость американского рынка акций, который, по мнению бывшего президента ФРБ Нью-Йорка Билла Дадли, находится в «пузырчатой» зоне. Однако главная опасность не в самих цифрах, а в том, что драйвер роста — бум инвестиций в искусственный интеллект — исчерпает себя уже к 2027 году, запустив обратную петлю: замедление спроса, падение маржи и переоценку рисков. «Трудно устоять перед пузырём на фондовом рынке, когда он надувается, но он, скорее всего, лопнет до конца 2027 года», — предупреждает Дадли.
Как пишет Bloomberg Opinion в колонке Билла Дадли, бывшего президента Федерального резервного банка Нью-Йорка, основные метрики указывают на то, что рынок акций США находится в пузырчатой зоне. CAPE (циклически скорректированное соотношение цены и прибыли) составляет 41 при долгосрочном среднем около 17 — это близко к пиковому значению 44 декабря 1999 года. Реальная премия за риск (ожидаемая дополнительная доходность акций по сравнению с инфляционно-индексированными облигациями) — около 1,1%, что менее половины среднего уровня с 2010 года. Индикатор Баффета (отношение капитализации рынка к ВВП) достиг 240%, тогда как Уоррен Баффет считает рынок переоценённым уже при 100%.
Почему бум ИИ не спасёт от коррекции
Дадли выделяет несколько причин, почему пузырь, скорее всего, лопнет до конца 2027 года. Первая — влияние инвестиционного бума в ИИ на экономический рост и прибыли компаний значительно ослабнет уже в 2027 году. Для роста важна не столько абсолютная величина инвестиций, сколько её прирост. А прирост инвестиций в 2026 году почти наверняка окажется пиковым: не хватит ресурсов — строительных рабочих, мощностей генерации электроэнергии и производства чипов — чтобы повторить тот же масштаб увеличения в 2027 году. К тому же крупнейшие гиперскейлеры вряд ли смогут нарастить свободный денежный поток и балансовую ёмкость для большего объёма инвестиций.
Вторая причина — когда рост инвестиций замедлится, рост прибылей поставщиков оборудования и услуг для гиперскейлеров также замедлится, а затем и упадёт. Производители «кирок и лопат» для ИИ-бума столкнутся с двойным ударом: падением спроса и сжатием маржи. На подъёме высокий спрос расширяет маржу, поддерживая оценки акций. На спаде ожидания по прибылям быстро ухудшаются из-за обвала маржи.
Третья — по мере созревания инвестиционного цикла фокус сместится на доходность, которую гиперскейлеры смогут получить от своих огромных вложений. Дадли сомневается, что им удастся генерировать достаточную выручку (2 трлн долларов в год и более), чтобы оправдать капитальную базу в 5 трлн долларов. В том же ключе кредитование на строительство дата-центров и другой ИИ-инфраструктуры станет рискованнее по мере роста долговой нагрузки и снижения темпов роста. Финансирование бума становится всё более взаимосвязанным и непрозрачным. Например, Nvidia предоставляет финансирование гиперскейлерам для покупки чипов, что увеличивает риск негативной обратной связи при крахе бума.
Что ещё давит на рынок
Четвёртое — предложение акций на рынке США вырастет за счёт резкого увеличения числа IPO и продаж акций инсайдерами после истечения lock-up-периодов, что окажет давление на оценки. Пятое — макроэкономическая среда, скорее всего, станет более сложной. Реальные и номинальные долгосрочные ставки значительно выросли в этом году: доходность 30-летних казначейских облигаций достигла максимума с 2007 года. Это повышает давление на оценки акций. Риски смещены в сторону дальнейшего роста доходности из-за отсутствия политической воли и прогресса в решении проблемы неустойчивой государственной задолженности США.
Аналогия с прошлыми пузырями
Дадли проводит параллель с железнодорожным и интернет-пузырями. ИИ, как и эти технологии, окажет значительное влияние на производительность и экономический рост в долгосрочной перспективе, но также неизбежен избыток мощностей, который будет давить на прибыли и цены акций. На пути вверх спрос от инвестиционного бума поддерживает быстрый рост прибылей, широкую маржу и высокие оценки. Но на пути вниз обратная петля работает мощно: обвал спроса ведёт к падению денежных потоков и переоценке рисков кредитования для дальнейшего расширения пузыря.
Он приводит пример Великой финансовой кризиса: субстандартное кредитование подстегнуло спрос на жильё, цены выросли, рефинансирование стало доступным, что снизило дефолты и создало иллюзию безопасности. Но когда рост цен остановился, дефолты взлетели, и кредитование рухнуло, усугубив спад.
Что это значит для инвесторов
Дадли напоминает историю: когда Джереми Грэнтэм предупреждал о пузыре Nasdaq в конце 1990-х, он был прав, но на несколько лет раньше, и под управлением его фирмы сократились на треть до того, как он оказался прав. Однако это была лучшая стратегия, чем танцевать «пока играет музыка», как печально изрёк генеральный директор Citigroup Чак Принс в 2007 году. Репутация Грэнтэма вышла из интернет-бума укреплённой, а Принса — нет.
Автор колонки заключает, что пузырь на рынке акций США лопнет, и это произойдёт, скорее всего, до конца 2027 года. Будущие коррекции могут быть сильными, несмотря на долгосрочный потенциал ИИ.
Коротко: главное о прогнозе Билла Дадли
-
Какие индикаторы указывают на пузырь? CAPE на уровне 41 (долгосрочное среднее 17), реальная премия за риск около 1,1% (против 2,5% в среднем с 2010 года), индикатор Баффета на уровне 240% (Баффет считает переоценённым при 100%).
-
Почему бум ИИ не спасёт рынок? Прирост инвестиций в 2026 году будет пиковым, в 2027 году он замедлится из-за нехватки ресурсов; прибыли поставщиков упадут, маржи сожмутся, а гиперскейлеры не смогут оправдать капитальные вложения в 5 трлн долларов выручкой в 2 трлн в год.
-
Какие ещё факторы усилят коррекцию? Рост предложения акций (IPO и продажи инсайдеров), повышение долгосрочных ставок до максимумов с 2007 года, отсутствие прогресса в сокращении госдолга США.
-
Когда, по мнению Дадли, произойдёт коррекция? До конца 2027 года.
-
Чем это похоже на прошлые кризисы? Аналогия с железнодорожным и интернет-пузырями: долгосрочный рост производительности не отменяет краткосрочный избыток мощностей и обвал цен.
Резюме
-
Рынок акций США находится в пузырчатой зоне по трём ключевым метрикам: CAPE, реальная премия за риск, индикатор Баффета.
-
Инвестиционный бум в ИИ достигнет пика в 2026 году и начнёт замедляться в 2027 году, что ударит по прибылям и марже поставщиков.
-
Гиперскейлеры не смогут оправдать капиталовложения в 5 трлн долларов необходимой выручкой, а кредитование ИИ-инфраструктуры становится рискованным.
-
Дополнительные факторы: рост предложения акций и повышение долгосрочных ставок на фоне высокой госдолга США.
-
Дадли ожидает коррекцию до конца 2027 года, сравнивая ситуацию с интернет-пузырём и кризисом субстандартного кредитования.
Материал подготовлен изданием «Техносуверен» (technosuveren.ru).
Дата публикации: 22 августа 2026 года.
